SIN MERCADO DE CAPITALES

 La síntesis del punto de partida de este análisis podrían ser dos : “Argentina es un buen lugar para ganar plata, pero no para invertir” y “Argentina es un país que exporta capitales e importa deuda”. Sobre estas caracterizaciones pocos pueden estar en desacuerdo y los hechos las dan por ciertas, pero falta una más para completar, que diga que es un mito que “Argentina solo puede crecer si vienen capitales de afuera”. Mediante algunas evidencias estadísticas refutaré esta última afirmación con el análisis de un aspecto que hace a la deficiencia de inversión y crecimiento. No se pretende una tesis chauvinista sobre la inversión extranjera, útil y hasta indispensable, pero debemos pensar cómo se consigue que el ahorro local se invierta con el objetivo del desarrollo argentino.

En el período 2003/2017 del cual existen estadísticas del Balance Cambiario en Argentina se han adquirido activos externos (entre giro de divisas al exterior y venta local de billetes de dólar) por el equivalente a prácticamente un PBI promedio. En esos años en los que no hubo restricciones cambiarias, se adquirieron activos externos por 8 puntos del PBI y los Egresos por Formación de Activos Externos representaron aproximadamente 50% de la Formación Bruta de Capital Fijo.

Entre 2003 y 2017 se vendieron a residentes locales, neto de compras, u$s85 mil millones billetes; sin embargo, los depósitos en moneda extranjera en el sistema financiero solo alcanzan los 26 mil millones, y de ellos únicamente 15 mil millones están prestados al sector privado, el resto integran las reservas. A mediados de los 90 la Reserva Federal de EE.UU. estimó que en la Argentina ya había u$s50 mil millones en billetes. Con lo cual, estimar el stock total de billetes norteamericanos en nuestro país en el orden de los 130 mil millones no parece exagerado.

La Inversión Extranjera Directa ingresada por el mercado de cambios alcanzó en el período analizado los u$s34 mil millones. Si comparamos esta con el Egreso por Formación de Activos Externos (323 millones en total), en aquellos años que no hubo restricciones en el mercado de cambios, nos encontramos con que la inversión representa entre la décima y la quinta parte de los egresos de cada ejercicio. Entonces, ¿por qué se pone el foco en la inversión extranjera y no en la local? Si no conseguimos que los argentinos con capacidad económica inviertan su excedente en el país, ¿por qué lo harían los extranjeros? Y, si contamos con semejante masa de recursos locales, ¿por qué ponemos en la primera línea de prioridades que los extranjeros inviertan y no en que lo hagan los locales?

Al fenómeno de argentinos comprando activos o moneda extranjera en vez de invertir en el país podemos explicarlo por muchos motivos, pero hay uno poco tratado de central importancia: la Argentina carece de un mercado de capitales acorde a sus capacidades. Más allá de las consideraciones sobre el fenómeno de la llamada “fuga de capitales”, hay un elemento institucional insoslayable. La Argentina contó por décadas con una ley de mercado de capitales obsoleta, dictada por un gobierno militar de fin de los 60. Como factor simbólico de la incoherencia de este andamiaje legal, resalta que la institución que servía de marco al mercado de capitales no era una S.A. sino una sociedad sin fines de lucro.

Este cuadro obsoleto e inadecuado fue cambiado durante el Gobierno anterior mediante la ley 26.831, que fue modificada por la ley 27.440, enviada como proyecto al Congreso por el actual Gobierno dos años después de su asunción.

Si bien la decisión de inversión depende de varios aspectos, indudablemente la estructura institucional en la que se asienta no es menor. El órgano regulatorio del mercado de capitales debe cumplir un rol fundamental en la protección de los inversores que, deben contar con la protección del Estado dada la desproporción de poder entre los intermediarios del mercado, los especuladores malintencionados y los pequeños o medianos inversores. Si bien los contextos de inestabilidad no ayudan a estos desarrollos, indudablemente el Estado no cumplió su rol de contralor al tolerar conductas inapropiadas que ahondaron la desconfianza en el mercado de capitales local. Con el nuevo ordenamiento institucional se puede avanzar en el sentido apropiado.

Según el Banco Central, alrededor de un millón de argentinos compran dólares billete en principio como inversión, y entre el 40 y el 50% lo hace por montos menores a los 10 mil. Ello implica una compra de entre 10 mil y 15 mil millones de dólares por año, lo cual a su vez evidencia una importante capacidad de ahorro de relativamente pequeños inversores que, de contar con un mercado de capitales con las regulaciones apropiadas, podrían destinar al menos parte de sus recursos a impulsar la inversión productiva.

Se debe revertir la desconfianza en el mercado de capitales local mediante regulaciones que eviten arbitrariedades sobre los pequeños y medianos inversores, además, debe concientizarse sobre la mejora en la transparencia y los procedimientos.

Así mismo, el Estado debe buscar que en los momentos de auge aquellas empresas con larga trayectoria de colocación de instrumentos de renta fija y variable en el mercado de capitales ofrezcan tales instrumentos a los inversores locales. El Estado puede incentivar estas conductas incluso tributariamente minimizando el impacto fiscal.

Según la serie estadística que elabora el Banco Mundial sobre Capitalización en el mercado de empresas nacionales que cotizan en Bolsa (en % del PBI), la Argentina sólo alcanza el 17%. Contrastando con países desarrollados como EE.UU. (165%), Japón (127%), Francia (106%), Alemania (61%), España (67%) y detrás de Chile (106%), Brasil (46%), Perú (46%) y Colombia (46%).

Si la Argentina no desarrolla su propio mercado de capitales canalizando el ahorro y excedente local, cuando volvamos a contar con un contexto próspero, el ahorro privado volverá a volcarse a la formación de activos externos, o la simple compra de billetes dólares, incubando una potencial crisis en el balance cambiario.

Con razón, la coyuntura económica concentra actualmente el debate. Nos encontramos en una situación de cambio de precios relativos que podría afectar la distribución del ingreso entre sectores y factores. Los componentes estructurales, políticos e institucionales de esta puja están hoy en pleno desenvolvimiento. No hubo períodos prolongados donde los cambios de precios relativos, bruscos y desmedidos, se hayan sostenido en el tiempo, por el contrario han convergido en un sendero acotado. Si esto se repite en el futuro, es posible que distintos sectores vuelvan a generar excedente en los volúmenes que se mencionan. De ser así esta exposición no perderá vigencia

Miguel Pesce

Ex Vicepresidente del Banco Central

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